Implicerar bråkdelsreserver den österrikiska konjunkturcykel-teorin?

Ekonomen George Selgin argumenterar i en ny artikelserie (“Fractional Reserve Banking and ‘Austrian’ Business Cycles”) i tre delar att så inte är fallet.

I del ett sammanfattar han argumentet för att bråkdelsreserver logiskt implicerar den österrikiska konjunkturcykeln:

[T]o assess the claim that fractional reserve banking causes business cycles, we must ask two questions. The first question is, ”To what extent have historical money-fueled booms been associated, not with growth in the supply of either commodity money or central-bank supplied bank reserves, but with declining banking system reserve ratios?” The second question is, ”When a banking system does manage to operate on a lower reserve ratio, does its doing so necessarily contribute to an unsustainable boom?” I’ll answer these questions in subsequent posts.

I del två tar Selgin upp den första frågan, och i den tredje och sista delen tar han upp den andra frågan.

Jag råder alla intellektuellt nyfikna nationalekonomi-nördar att ta hans argument på allvar. Om Selgin har rätt (vilket jag tror) då har det dessutom implikationer både för hur man bör investera i dagens blandekonomi och för hur man ska förstå hur en fri ekonomi fungerar.

Vad mäter guldet?

Hur mäter man bäst inflation? I tidigare inlägg har jag framfört den så kallade kvalitetsteorins syn på inflation. Enligt denna teori, som bland annat företräds av John Tamny och Nathan Lewis, är pengarnas kvalitet, inte kvantitet, minst lika viktigt (om inte viktigare), för att förstå och förklara inflationen. Vidare menar de att det är guldpriset som utgör den bästa måttet på inflation, inte traditionella prisindex som t ex KPI.

Tamnys och Lewis argument för att guldpriset utgör det bästa måttet för inflation är att guldets köpkraft har historiskt sett varit stabilt. Efterfrågan på guld är stabil då det har så få industriella användningsområden. Samtidigt utgör varje ökning av guldmängden i relation till den totala mängd som har grävts upp en försvinnande liten andel. Guldets kvalitet förändras inte över tiden. Så det finns ingen anledning att justera priset för kvalitetsförändringar. Summan av kardemumman är därför att om guldpriset går upp eller ned, då är det, enligt detta argument, sällan ett tecken på kvantitativa förändringar utbud och efterfråga och aldrig ett tecken på kvalitativa förändringar. Nej, priset går upp och ned därför att våra pengar har gått upp och ned i värde. Guldpriset är inte bara ett mått på inflation (eller deflation), det är det bästa måttet då det till skillnad från KPI nästan bara fångar upp monetära, inte reala förändringar.

Jag vill nu påstå att i den mån guldet har varit en indikator på inflation så är den nog inte längre det. Jag tror att medan vi fortfarande var på guldet då tycks guldpriset också ha fungerat som en ankare för våra priser precis som KPI idag fungerar som en ankare för våra priser. I alla fall i det långa loppet. Och det är möjligt att detta förhållande fortfarande håller i det långa loppet. Men fram tills ganska nyligen var jag övertygad om att guldpriset än i våra dagar tjänar som en sådan ankare, och då inte bara i det långa loppet utan också i det korta. Men jag är inte längre lika övertygad om att så fortfarande är fallet. (Innan vi fortsätter vill jag bara betona att inget i detta inlägg ska tas som att jag inte vill återgå till guldet.)

Vad ligger till grund för mina tvivel? Dåliga argument från John Tamny and Nathan Lewis.

Låt oss ta det från början. Tamny menar att 2000-talet var, precis som 1970-talet, en period av omfattande inflation och beviset för detta är att guldpriset steg från ca 250 USD (2000) till ca 1890 USD (2011). Fast om det nu finns ett samband mellan guldpriset, som ska mäta pengarnas värde och köpkraft, och därmed prisnivån, då var det som bortblåst under 2000-talet. Och detta vet Tamny. Och han är fullt varse om att detta är ett pedagogiskt problem när det kommer till att sälja idén att guldet ännu fungerar som en ankare och således som en måttstock för inflation eller deflation. Så de måste försöka redogöra för hur det kommer sig att verkligheten inte (längre) beter sig som deras teori förutsäger.

Tamny menar t ex att KPI var mer pålitligt på 1970-talet. Tamny påstår att förklaringen till att KPI inte längre mäter inflation är för att de priser som tenderar att reagera (snabbast) på guldprisets utveckling, nämligen råvaror (t ex mat och energi), inte längre har samma viktning i KPI-korgen som på 1970-talet. (Han antyder också, utan belägg, att KPI inte längre går att lita på eftersom staten, “eager to obscure” har medvetet förvrängt statistiken: “Inflation as calculated by government can be whatever bureaucrats want it to be”. Det ligger alltså en statlig sammansvärjning bakom de, för Tamny, obekväma KPI-siffrorna!)

Som “bevis” för detta tar han upp att i andra, fattigare länder som Indien och Kina, där folk lägger mer pengar på mat och energi, så ser vi också högre KPI-siffror. Problemet med detta resonemang är att det inte kan förklara skillnaden mellan 1970-talets höga KPI-inflation och 2000-talets jämförelsevis låga KPI-inflation. Man kan enkelt avgöra detta genom att titta på en korg som uteslutande består av råvaror som t ex mat. KPI-siffrorna blir något högre men det räcker inte på långa vägar för att förklara varför KPI-inflationen var lägre på 2000-talet än på 1970-talet. (Och om man tittar på en korg som uteslutande består av energi, då får man visserligen ganska dramatiska svängningar, men det hjälper ändå inte att förklara skillnaderna mellan 1970-talets och 2000-talets KPI-inflation då energi, som nu, endast står för 7-8% av korgen.)

Anledningen till att KPI-viktningen har ändrats är inte för att staten vill manipulera fram bättre KPI-siffror. Nej, anledningen är att amerikanerna har blivit rikare! Ju rikare folk blir, desto mindre pengar tenderar de att lägga på sådant som mat och energi. Ju mindre pengar de lägger på sådant som mat och energi, desto mer pengar har de över för att lägga på sådant som kläder, bil och villa, TV, TV-spel, datorer, smarta telefoner, surfplattor, för att inte säga konst, underhållning, semester, osv. Länder som Indien och Kina är fortfarande fattiga. Det är därför indier och kineser måste lägga en större del av sina inkomster på sådant som mat och energi. Eftersom KPI ska försöka mäta prisnivån måste den rimligen motsvara en “korg” av alla möjliga varor och tjänster som folk faktiskt köper. Om korgen viktas så att 50% bestod av mat och energi, då skulle KPI inte länge göra ett bra jobb på att mäta den generella prisnivån på det som amerikanerna faktiskt lägger sina pengar på.

Ibland påstår Tamny att 2000-talets KPI är lägre därför att dagens KPI-siffror inte inkluderar mat och energi:

Where it gets interesting is that “inflation” as measured by CPI didn’t mirror the dollar’s stupendous fall. While inflation is most certainly an effect of a decline in the unit of account (in our case, the dollar), and while measures of inflation in the 70s reflected the dollar’s sad devaluation, they didn’t in the 21st century. Even though the dollar was historically weak such that gold hit an all-time high of $1900 in August of 2011, the measures of inflation used by economists didn’t broadcast the greenback’s weakness. You see, inputs like food and energy known to be most sensitive to monetary error had been stripped out of the inflation indices such that what was, wasn’t. Inflation as calculated by government can be whatever bureaucrats want it to be. Eager to obscure (at least in headline form) Washington’s desired devaluation of the dollars we earn, what would normally have exposed the inflation was subtracted from the measure. A period of intense dollar decline (that’s what inflation is) didn’t reveal itself through CPI and the rest.

Tamny syftar inte på den vanliga KPI statistiken (som tvärtemot vad Tamny påstår visst inkluderar mat och energi), utan på något som kallas för “kärn-KPI”, dvs KPI minus mat och energi. Och Tamnys argument är att under 1970-talet var KPI hög eftersom man inkluderade mat och energi. Problemet är att även om man tittar på 1970-talets “kärn-KPI” förblir 1970-talets inflationen hög. Vare sig man inkluderar eller exkluderar mat och energi gör det ingen skillnad. (Se bilden nedan.) Så detta argument håller inte.

fredgraph-2

Tamny och Lewis menar att en anledning till att sambandet mellan guldpriset och KPI är så svagt är att många priser är tröga. Beroende på avtalens löptid kan det ta flera år innan folk väljer att förnya avtalen med hänsyn till det högre guldpriset. Jag köper att många priser är tröga och att de är tröga på grund av sådant som avtalens löptid. Jag köper också att detta kan förklara en del av det vi ser i det korta loppet. Ett problem med denna förklaring är dels att det inte finns några belägg för att folk ens tittar på guldpriset när de försöker avgöra hur illa inflationen är. (Tamny medger detta i sin läsvärda bok Popular Economics.) När löner, hyror och räntor höjs med hänsyn till inflationen då är det med hänsyn till sådant som KPI (priset på varor och tjänster), som dessa avtal skrivs. Inte guldpriset.

Men vad som gör detta resonemang än mer underligt är att om man vill försöka förklara det svaga sambandet mellan guldpriset och KPI under 2000-talet med att priser är tröga, då antyder man också att efter 1970-talets ovanligt höga KPI-inflation så blev plötsligt priserna avsevärt mycket trögare under 1980-talet och framöver. Rent logiskt skulle man ju annars kunna tro att marknaden, skärrade av 1970-talets höga KPI-inflation, skulle reagera genom att tvärtemot skriva avtal med kortare löptider, inte med längre löptid som denna mycket bekväma förklaring antyder. Detta är en ad hoc-förklaring.

Det finns ett annat relaterat skäl att ifrågasätta med vilken kraft guldet post-1971 fungerar som en ankare för priser. Tamny brukar ständigt prisa marknadens rationalitet och effektivitet—och det med rätta. Marknaden är för det allra mesta ytterst rationell och effektiv. Men om så är fallet hur kommer det sig då att så gott som inga investerare bakar in den omfattande inflation som guldpriset förtäljer när de köper inflations-indexerade statsobligationer på 5, 10 eller 30 år? Verkar minst sagt underligt om marknaden nu är så rationell och effektiv.

Liksom Tamny, avfärdar Nathan Lewis KPI-statistik. “[T]he CPI has become so heavily managed that it is regarded by many as an outright lie. Basically, propaganda”. Han förlitar sig istället på ShadowStats fejkstatistik. Detta, om något, är ett skolboksexempel på konfirmeringsbias. Om man måste förlita sig på fejkstatistik för att bekräfta sin teori, då har man ett problem.

Lewis är i alla fall konsekvent. Han menar nämligen på fullaste allvar att den vanlige amerikanen är fattigare idag än 1970. “Beviset” för detta är att om vi räknar på hur mycket guld den vanlige amerikanen har råd med idag så ser vi att pengarnas köpkraft har urholkats till en sådan grad att hon är ungefär 70% fattigare idag (2010-talet) än 1970. Detta är absurt!

Vad sägs om att istället räkna på hur mycket mat och kläder, bil och villa, TV, tv-spel, datorer, smarta telefoner och surfplattor, etc., som den vanlige amerikanen har råd med? Om man tittar på de amerikanska hushållens reala välstånd—sådant som storleken och/eller kvalitén på deras bilar, TV-apparater och TV-spel, datorer, disk- och tvättmaskiner, gasspisar och mikrovågsugnar, luftkonditionering, och allt annat som de fyller sina egnahem med, då ser man att dagens “fattiga” amerikaner har samma eller högre levnadsstandard som 1970-talets medelklass. (Se t ex Myths Of Rich And Poor: Why We’re Better Off Than We Think, Michael W. Cox och Richard Alm, 2000.)

Det är ganska svårt att få ihop denna bild om man anser att guldpriset är det bästa måttet på inflation, då det implicerar att samma hushåll knappast skulle kunna ha råd att unna sig mer, fler, nya och bättre varor och tjänster. Det är däremot ganska enkelt att få ihop bilden om man går med på att traditionella prisindex—som söker mäta prisnivån för varor och tjänster folk faktiskt lägger sina pengar på—är trots sina brister i varje fall ett mer relevant mått på pengarnas köpkraft. (Jag menar: Vad är egentligen vitsen med ett inflationsmått som inte verkar ha någon koppling till pengarnas köpkraft i termer av varor och tjänster?)

När din teori kräver att du kommer med en lång lista av ohållbara ad hoc-förklaringar eller att du måste börja förlita dig på fejkstatistik eller att du känner ett behov av att börja föra löjeväckande resonemang om att amerikanerna har det sämre idag än för nästan femtio år sedan, då är något allvarligt fel med din teori.

Så nej, jag är inte lika övertygad om att guldet (fortfarande) är den bästa måttstocken på penningvärdet. I varje fall inte i det korta loppet. Jag inte heller lika övertygad om att prisindex som KPI gör ett sammantaget dåligt jobb på att mäta penningvärdet. Då sådana prisindex faktiskt försöker mäta vad du och jag faktiskt betalar för varor och tjänster, skulle jag säga att de (trots sina brister) av allt att döma gör ett bättre jobb på att meningsfullt uppskatta penningvärdet än vad guldpriset gör.

Kvantitet- och kvalitetsteorin—en syntes

Det var ett tag sedan jag pratade om kvantitets- och kvalitetsteorin. Idag tänker jag försöka redogöra för hur de två teorierna hänger ihop. Eller för att vara mer precis: jag tänker kortfattat redogöra för vad jag ser som Henry Hazlitts syntes.

Kvalitetsteorin är attraktiv då den kan förklara en del saker som kvantitetsteorin inte kan förklara. Så följer det då att kvantitetsteorin är falsk? Nej. Sanningen är lite mer komplicerad än så. Det beror på hur man tolkar kvantitetsteorin.

När anhängare av kvalitetsteorin (t ex Nathan Lewis och John Tamny) kritiserar kvantitetsteorin då brukar de inte klargöra vilken version av teorin de har i åtanke, men med tanke på hur de formulerar sin kritik är det klart att de syftar på vad jag skulle beskriva som en primitiv version av teorin.

Den primitiva, falska versionen av kvantitetsteorin som Lewis et al. kritiserar kategoriserar Henry Hazlitt som den “mekaniska” kvantitetsteorin.

Enligt den “mekaniska” teorin är relationen mellan penningmängden och prisnivån (“inflation”) är automatisk, “algebraisk” och proportionerlig. Så om penningmängden ökar med 10% då kommer det automatiskt och av nödvändighet driva upp prisnivån med 10% (vilket är detsamma som att säga att penningvärdet försämras med 10%).

Hazlitt kritiserar företrädarna för den “mekaniska” kvantitetsteorin i hans mest kända verk, Economics in One Lesson:

[There is one group of economists]—and it has included some eminent economists—that holds a rigid mechanical theory of the effect of the supply of money on commodity prices. All the money in a nation, as these theorists picture the matter, will be offered against all the goods. Therefore the value of the total quantity of money multiplied by its “velocity of circulation” must always be equal to the value of the total quantity of goods bought. Therefore, further (assuming no change in “velocity of circulation”), the value of the monetary unit must vary exactly and inversely with the amount put into circulation. Double the quantity of money and bank credit and you exactly double the “price level”; triple it and you exactly triple the price level. Multiply the quantity of money n times, in short, and you must multiply the prices of goods n times.

There is not space here to explain all the fallacies in this plausible picture.

Innan jag fortsätter med Hazlitts redogörelse, vill jag bara säga att jag starkt tvivlar på att de flesta nationalekonomer numera tror på den “mekaniska” kvantitetsteorin. Jag är inte ens säker på att de flesta monetarister håller på den. I den mån nationalekonomer presentera sambandet så här viset då misstänker jag att nästan alltid är fråga om en ganska oskyldig överförenkling.

Med detta sagt, låt mig nu återgå till Hazlitts syntes.

I sin bok The Inflation Crisis, and How To Resolve It lyfter Hazlitt fram hyperinflationen i 1920-talets Tyskland som ett exempel som inte låter sig förklaras av den “mekaniska” kvantitetsteorin:

It is instructive to follow in some detail how all this came about, and in what stages. By October 1918, the last full month of World War I, the quantity of paper marks had been increased fourfold over what it was in the prewar year 1913, yet prices in Germany had increased only 139 percent. Even by October 1919, when the paper money circulation had increased sevenfold over that of 1913, prices had not quite increased sixfold. But by January 1920 this relationship was reversed: money in circulation had increased 8.4 times and the wholesale price index 12.6 times. By November 1921 circulation had increased 18 times and wholesale prices 34 times. By November 1922 circulation had increased 127 times and whole- sale prices 1,154 times, and by November 1923 circulation had increased 245 billion times and prices 1,380 billion time.

Således konstaterar han i nästa stycke:

These figures discredit the crude or rigid quantity theory of money, according to which prices increase in proportion to the increase in the stock of money—whether the money consists of gold and convertible notes or merely of irredeemable paper.

I samma bok ägnar Hazlitt ett helt kapitel åt att kritisera monetarister bland annat för deras tendens att (åtminstone när boken skrevs) argumentera för den strikt “mekaniska” teorin.

I avsnittet med underrubriken “The Importance of Quality” presenterar han väsentliga aspekter av vad jag kallar för kvalitetsteorin. Han säger rakt ut att pengarnas värde inte bara bestäms av förändringar i penningmängden, utan också av pengarnas kvalitet. Och så ger han några exempel på vad som kan påverka pengarnas kvalitet: instabila stater ger sällan ut pengar av samma värde som stabila stater; pengar som ges ut av stater som devalverar regelbundet; pengar som är på guldet vs. pengar som går av guldet (eller aldrig var på det); och så vidare.

I nästa kapitel, “What determines the value of money?”, för han ett resonemang om pengarnas värde som, återigen, får honom att låta som en företrädare av kvalitetsteorin. Han säger nämligen att pengarnas värde bestäms, i grund och botten, av enskilda individers utvärdering: “It is the subjective valuation that each of us puts on it.”

We are accustomed to saying that market value is determined by supply and demand, and this is as true of money as of other commodities. But we should be careful not to interpret either supply or demand in purely physical terms, but rather in psychological terms. Demand rises when people want something more than they did before. It falls when they want it less.

Då jag inte vill att någon tror att jag förespråkar subjektivism, måste jag här ta en paus och klargöra varför Hazlitt, trots sitt ordbruk, har väsentligen rätt här.

I denna fråga är Hazlitt, som de allra flesta i hans och vår samtid, fast i konventionella tankeramar. Men jag tror inte att han är en tvättäkta subjektivist. Jag tror att han säger att priser är produkten av subjektiva utvärderingar eftersom det enda alternativet som han oskyldigt (på grund av sin okunskap) kan föreställa sig är att säga att produkternas värden är intrinsikala. Dvs att värden finns där ute, som en “inneboende” egenskap av varorna och tjänsterna, helt oberoende av ett värderande subjekt. Men alternativet till att säga att värden är subjektiva är inte att säga att de är intrinsikala. Nej, alternativet är att konstatera att de är objektiva:

The objective theory [of values] holds that the good is neither an attribute of “things in themselves” nor of man’s emotional states, but an evaluation of the facts of reality by man’s consciousness according to a rational standard of value. . . . The objective theory holds that the good is an aspect of reality in relation to man—and that it must be discovered, not invented, by man. (“What Is Capitalism?”, Ayn Rand, Capitalism: The Unknown Ideal, 1967, s. 22.)

Men Hazlitt är av allt att döma inte riktigt bekant med denna denna radikala hållning (Ayn Rands) så jag tänker tolka honom välvilligt.

För visst är det så att värden är värden för någon; ett värderande subjekt. Det följer dock inte att värden är eller måste vara subjektiva. Det beror på huruvida subjektets utvärdering är rationell, dvs huruvida den är baserad på fakta och logik, eller inte, och huruvida den har gjorts med hjälp av en fakta- och logik-baserad måttstock. (För detaljer, se Ayn Rands essä “The Objectivist Ethics” och Leonard Peikoffs essä “Fact and Value”.)

Så jag tolkar Hazlitt välvilligt som att allt han säger är att vi inte kan förstå eller förutspå hur mycket eller lite vi är villiga att betala för varor och tjänster genom att bara stirra oss blinda på två summor som vi kallar för utbud och efterfråga. Dessa summor reflekterar de (socialt) objektiva utvärderingarna av miljontals enskilda säljare och köpare, inte ett mekaniskt eller “algebraiskt” förhållande mellan “M” och “P”. Hazlitt:

When it comes to money, economists have been too prone to explain value in purely physical or mathematical terms. Hence the strange vogue of the rigid proportional quantity theory of money, of the algebraic “equation of exchange,” and of the alleged determining role played by the velocity of circulation of money.

Lite längre ned vidareutvecklar han hur pengarnas värde bestäms av marknaden, på samma sätt som aktiepriser bestäms av marknaden, dvs av den (socialt) objektiva utvärderingen av enskilda individer:

We can understand this better if we consider the purchase and sale of shares on the stock exchange. Suppose during a day’s session American Steel publishes an unexpectedly favorable quarterly earnings report, that 10,000 shares are traded in, and that the price rises from 30 to 40. The price has not risen because Jones, Smith, and Watson have bought 10,000 shares from Brown, Green, and Doakes. After all, as many shares have been sold as bought. The price rises because both buyers and sellers now estimate the value of American Steel shares higher than they did before. Suppose, again, that National Motors closed at 35 on Monday, that after the close the directors unexpectedly fail to declare the regular dividend, and that the stock opens Tuesday morning at 25. This sort of thing happens frequently. There have been meanwhile no sales on which to blame the decline. The stock has fallen in price simply because both buyers and sellers now put a lower estimate on it. This is precisely what happens with the value of money.

Som jag ser det Hazlitt bjuder på en syntes mellan kvantitets- och kvalitetsteorin. Hans redogörelse tyder på att kvantitetsteorin och kvalitetsteorin är två olika sidor av (no pun intended) samma mynt; nämligen marknadens utvärdering av pengarna.

De två teorierna förklarar väsentligen samma fenomen men de gör det ifrån olika utgångspunkter och med olika betoning. Kvantitetsteorin betonar penningmängdens (t ex huruvida staten finansierar sina kraftigt växande utgifter med sedelpressarna) inverkan på marknadens utvärdering av pengarna medan kvalitetsteorin istället betonar penningkvaliténs (t ex huruvida pengarna är inlösbara i guld) inverkan på marknadens utvärdering.

Vare sig man börjar med att betona det ena eller det andra måste man integrera båda perspektiven med samtliga fakta. Stirrar man endast på den ökande penningmängden utan att ta hänsyn till penningkvalitén då kan man ibland få svårt att förstå varför prisnivån inte rör sig “mekaniskt” uppåt. Stirrar man endast på penningkvalitén utan att ta hänsyn till statens plötsliga och oroväckande ökning av penningmängden då kan man ibland få svårt att förstå varför folk, av rädsla, reagerar genom att börja höja sina priser.

Granska dina nationalekonomiska premisser: läs John Tamny

En anledning till att jag tycker om RealClearMarkets- och Forbes-kolumnisten John Tamny är för att han ofta kommer ett annorlunda perspektiv på saker och ting. Det är inte alltid jag håller med eller ens förstår vad han försöker säga. Och även när jag tycker att han har en poäng är det inte alltid att jag finner hans argument de mest övertygande.

Men idag vill jag uppmärksamma en sak som han skrev nyligen då det tar upp något jag länge har kommit att ifrågasätta. Nämligen idén att centralbankernas låga räntor driver upp börserna.

I sina kommenterar till en artikel av ekonomen James Dorns, lyfter Tamny fram att samma penningpolitik knappast har lett till någon “börsyra” i Japan:

Implicit in Dorn’s embrace of theory over reality is that the Nikkei has been regularly rising since the 1990s in consideration of the Bank of Japan’s close-to-zero rates over the time in question. In reality, the Nikkei Index is trading at a little more than half of what it was in 1989. So unless Dorn thinks Japan’s central bankers were and are incapable of centrally planning market outcomes in the way that Bernanke, Yellen and Powell apparently could and can, he may want to rethink grand pronouncements about stock markets. It’s not a knock on Dorn to say that his aim to explain the infinite decisions that inform equity prices is well beyond his pay grade. As the world’s best traders could have told him, they’re wrong almost as often as they’re right. For Dorn to have believed that he had the answers never made sense.

Han fortsätter med en massa argument och invändningar som jag inte tänker citera för det är inte alls lika intressant som det han skriver några stycken senare:

Some will be driven to defend Dorn’s theories by arguing that $4 trillion in Fed-created buying power simply overwhelmed supply of equities, thus driving their prices up. The problem with such a view is threefold. First of all, it’s worth reminding readers that for every buyer, there’s always a seller. By definition. For every bullish investor allegedly tricked by the Fed’s actions, there would have to be a bearish seller looking to exit. Second, supply/demand is not the driver of equity prices as is. In truth, equity prices are merely the market’s estimate of all the dollars a company will earn in the future. In that case, Dorn would have us believe that the most sophisticated investors in the world thought the Fed’s hapless meddling would indirectly lead to an ever-improving outlook for corporate earnings? Another non sequitur. Third, while commentators overrate how much companies like Amazon, Alphabet and Apple, Facebook and Microsoft influence the overall direction of markets, the simple truth is that all five corporations have made enormous strides in the 21st century. Together they account for 16% of the S&P 500’s total value. Based on Dorn’s theories, investor optimism about the companies mentioned wasn’t really an effect of their innovations as much as central bank focused investors were keeping their eyes on the Fed’s funds rate, along with its bond buying. That’s not serious. Worse, it’s insulting to the genius of U.S. businesses. It’s “You didn’t build that,” academic edition. (Min betoning.)

Tamny har rätt. Rättvisans princip kräver att ska man vara mycket försiktig med att tillskriva centralbankirerna beröm för att skapa börsvärde. För då antyder man, helt felaktigt och orättvist, att (de flesta) kapitalister, företagsledare och entreprenörer inte har förtjänat sina framgångar och förmögenheter genom sina rationella, intelligenta och produktiva bedrifter.

Jag rekommenderar alla som är intresserade av nationalekonomi, och som gillar att bli intellektuellt stimulerade, att läsa John Tamnys RealClearMarkets– och Forbes-kolumner. Ni kommer kanske inte alltid hålla med, men ni kommer nästan alltid att få något att tänka på.

€ € €

På tal om John Tamny: Objektivistfilosofen Harry Binswanger har skrivit två recensioner om Tamnys böcker Popular Economics och Who Needs the Fed?

Mäter KPI inflation?

För ett tag sedan skrev jag om varför man inte ska lita på ShadowStats. Men det följer inte att man ska blint lita på KPI som ett bra eller pålitligt mått på inflation.

Jag vet inte och kan inte här och nu avgöra hur mycket KPI över- eller underskattar inflationen, men jag vet att det är inte är något bra mått på inflation av den enkla anledning att det mäter eller uppskattar prisförändringar som inte har ett dyft med inflation att göra.

Kom ihåg att penningvärdesförsämring är inflation och att penningvärdesförbättring är deflation. När pengarna förlorar i värde, då tenderar det att driva upp priser. När pengarna vinner i värde, då tenderar det att driva ned priser.

Med detta i åtanke, låt oss nu titta på varför KPI misslyckas med att mäta inflation och deflation.

Kvalitet. Har priserna gått upp om kvaliteten också har förbättrats? Eller har priserna i själva verket gått ned? Jag har i princip inget emot att man tar hänsyn till kvaliteten när man försöker avgöra om priserna går upp eller ned. Mitt problem är bara att oavsett hur man justerar upp och ned priserna med hänsyn till kvalitet så mäter man inte inflation eller deflation, dvs penningvärdet. Men om man skriver upp och ned priser med anledning av kvalitetsförändringar blir det förstås lite svårare att avgöra hur mycket av KPI som beror på detta och hur mycket som faktiskt beror på inflation eller deflation.

Substitut. Är det rimligt att säga att konsumentpriserna går ned om folk reagerar på högre priser genom att köpa mer av ett billigare substitut? Det kan debatteras. Oavsett vilken slutsats vi landar i, kan det ge ett felaktigt intryck (t ex underskatta inflationen) om och när stigande priser på, säg, mat och energi faktiskt reflekterar inflation.

Tröghet. På grund av sådant som kontraktens löptid kan det ta flera år eller decennier innan de flesta har fått en chans att justera upp sina priser, hyror, löner, räntor, osv. Detta gör att KPI kan ge ett vilseledande intryck på hur mycket pengarna har förlorat i värde.

Viktningen. Beroende på hur viktningen av varor ser ut kan KPI se ganska olika ut. Viktningen varierar från individ till individ såväl som tid och plats. Den såg ut på ett sätt för femtio år sedan och den ser ut på olika sätt i olika länder. Ju mer råvaror som t ex mat och energi, desto mer tenderar inflationen slå igenom i KPI-statistiken. Ju mer varor från tillverkningsindustrin som t ex kläder och elektronik, desto mindre tenderar inflationen att slå igenom i KPI-statistiken. (Detta beror dels på kontraktens löptid.) Det viktiga med detta är att KPI kan ge ett vilseledande intryck då viktningen ändras från tid och plats vilket gör att jämförelser över tid och plats blir vilseledande. Dagens korg av varor och tjänster är, så att säga, inte din mammas eller farfars korg.

Sist och viktigast av allt:

Icke-monetära effekter. Vad vi än har i korgen och vilka förändringar vi än gör beträffande kvalitet och substitut, så fångar KPI oundvikligen upp prisförändringar som inte har ett dugg med varken inflation eller deflation att göra. KPI fångar nämligen upp en massa icke-monetära prisförändringar, dvs effekter som inte har något med pengarnas värde att göra. Några exempel:

KPI fångar upp att kläder och elektronik har gått ned i pris billigare dels för att tillverkningskostnaderna per enhet har gått ned. Detta beror, i sin tur, dels på att man har börjat tillverka mer och mer av detta i lågproduktiva (låglöneländer) i Asien (framför allt Kina).

KPI fångar upp effekten av att världshandeln har blivit friare då tullar och andra handelshinder har gått ned eller rivits ned. Detta har gjort många varor billigare.

KPI fångar upp att priset på vissa saker har gått upp på grund av statliga ingrepp som skatter, regleringar och subventioner.

KPI fångar upp att priser har gått upp på grund av dåliga skördar och/eller ökad efterfråga på råvaror från Kina. KPI registrerar att priset på olja går upp när OPEC minskar oljeproduktionen; KPI registrerar också att priset på olja går ned tack vare fracking revolutionen i USA.

I USA fångar KPI upp priset för sjukvård och högre utbildning har ökat explosionsartat de senaste decennierna. Detta beror mestadels på statliga interventioner som artificiellt ökar efterfrågan och minskar utbudet.

Dessa icke-monetära faktorer driver naturligtvis upp och ned priserna i KPI-korgen. Men—och detta är ett viktigt men—dessa prisförändringar är ej orsakade av monetära faktorer. De är alltså inte orsakade av att pengarnas värde har gått upp eller ned.

Därför säger jag att man ska vara skeptisk till KPI som ett mått på inflation. Jag säger inte att vi ska kategoriskt avfärda KPI, men man ska vara medveten om dess brister.

Kvantitetsteorin vs. Kvalitetsteorin (del 2)

Förra veckan introducerade jag ett alternativ till kvantitetsteori, enligt vilken inflation beror på att staten trycker (för mycket) pengar. Alternativet kallar jag för kvalitetsteorin.

Att trycka för mycket pengar är ofta en nödvändig förutsättning för inflation, men det är inte en tillräcklig förutsättning. Kvalitetsteorin säger att det som avgör huruvida vi lider av inflation eller inte är först och främst pengarnas kvalitet eller värde, inte deras kvantitet.

De påpekar till exempel att dollarn behöll sitt värde under 1800-talet trots att penningmängden exploderade. De påpekar att det är svårt att förklara 1970-talets inflation med hänvisning till penningmängden. Låt mig citera Nathan Lewis:

In February of 1980, the dollar reached its nadir of 1/850th of an ounce of gold. The monetary base was $132,785m, an increase of 108% from 1970. During the 1960s, the monetary base increased by 56%. The increase in the 1970s was certainly greater than the 1960s, but the decline in the dollar’s value by a factor of about 18 times (1/35th oz to about 1/650th oz average for 1980) is in no way proportional to the somewhat modest increase in “money printing” during that decade.

What happened in the 1970s? Why could the monetary base increase by 653x in the 1775-1932 period with no loss of value, but the modest 52% increase of base money during the 1970s (as compared to the 1960s) be tied to a currency collapse?

Detta förefaller bara förbluffande om man tror att penningmängden är den avgörande faktorn för inflation. Men sanningen är att kvalitet är viktigt.

Enligt kvalitetsteorins företrädare berodde 1970-talets inte så mycket på att man tryckte för mycket pengar, som på att man gick av guldet. Detta motsvarade och ledde till att dollarn devalverades kontinuerligt. Dvs att dollarns värde blev “flytande” och tilläts sjunka som en sten. När värdet på dollarn föll då reagerade folk genom att dumpa den (och de gjorde detta snabbare än vad penningmängden ökade), för vem vill sitta där med pengar som förlorar i värde? Bättre då att fly från dollarn och köpa guld och andra tillgångar som land, fastigheter, konst, osv. Det var därför som guldpriset sköt i höjden under 1970-talet.

Vad dessa perioder indikerar är att efterfrågan på pengar är ofta avgörande, inte kvantiteten. Och det som mer än någon annan faktor bestämmer efterfrågan på pengar är deras kvalitet eller värde.

Tänk på saken: Vad bestämmer priset eller värdet av en iPhone? Är det iPhone-kvantiteten? Eller är det iPhone-kvaliteten? Det värde jag sätter på och därmed det pris jag är villig att betala för en iPhone har (nästan) inget att göra med hur många miljoner Apple har sålt eller kommer att sälja. Men den dagen Apple börjar nagga på kvalitén då kommer jag och miljontals andra kunder att, så att säga, “skriva ned värdet” på deras produkter. Priset jag är villig att betala kommer att gå ned. Likaså efterfrågan. Det är samma sak med pengar. Kvalitetspengar är alltid eftertraktade nästan alldeles oavsett penningmängden.

Enligt kvalitetsteorin är priset på guld den bästa indikatorn på huruvida pengarna går ned (eller upp) i värde. Det beror på att varken utbud eller efterfråga har någon markant inverkan på guldpriset. Så om priset på guld stiger då är det nästan uteslutande fråga om inflation. Och när priset på guld stiger, då implicerar det att priser kommer, allt annat lika, att justeras upp. Men varför skulle priser börja stiga som reaktion på att guldpriset har gått upp?

Observera vad som händer när staten devalverar våra pengar. Mekanismen är väsentligen densamma. När staten devalverar våra pengar, då skriver staten ned värdet på våra pengar. Så vad händer?

Till att börja med blir ju allt som importeras genast dyrare. Reser man utomlands märker man också hur allt har blivit dyrare. Egentligen har det inte blivit dyrare, det är bara det att dina svenska kronor har förlorat i värde, varför du måste betala fler kronor och öron för samma varor och tjänster.

I den mån den inhemska industrin måste importera kapitalvaror kommer de att se sina kostnader gå upp, varför de måste eventuellt höja sina priser. Om priset på kaffe stiger då måste Espresso House och alla andra caféer eventuellt höja sina priser.

Alla som värmer sina hus med importerat kol, gas eller olja kommer att se sina räkningar gå upp. I den mån den inhemska industrin också förlitar sig på importerat kol, naturgas och olja kommer de att drabbas på samma sätt. All trafik och transport—bil, lastbil, buss, flyg, fartyg, osv—kommer att drabbas av högre bränslepriser.

Men detta är bara början. Lagen om ett pris implicerar att i den mån utländska produkter blir dyrare kan inhemska producenter också att kunna höja sina priser i ungefär samma utsträckning som valutan har devalverats. Så om priset på utländska tomater går upp med 10% då kan och lär priset på inhemska tomater också gå upp med ungefär 10%.

När folk ser hur priset på mat och energi går upp, och senare allt annat, då kommer de att försöka höja sina löner. Detta driver upp företagens kostnader ytterligare, vilket i varierande utsträckning leder till att priser måste höjas.

En negativ spiral uppstår allt eftersom fler och fler priser höjs, år efter år, när allt fler och fler efter bästa förmåga försöker justera upp sina priser för att återupprätta sin köpkraft. Schematiskt är det på den här vägen som en devalvering av våra pengar inte bara driver upp priset på utländska varor och tjänster utan också den generella prisnivån.

I princip samma sak händer alltså när vi är på guldet. Skillnaden är att istället för att förhålla oss till växelkursen mellan olika valutor, förhåller vi oss alltså till den ultimata växelkursen, nämligen den mellan alla valutor och guld.

Men nu har vi inte varit på guldet sedan 1971, så de allra flesta av oss har inte för vana att följa guldpriset och ta hänsyn till det när det kommer till, säg, förhandla till sig en högre lön. Så ni har min fulla sympati om ni tycker att allt detta (fortfarande) låter lite märkligt. Så jag tänker nu illustrera exakt samma princip, samma grundläggande mekanism, fast nu med ett exempel som jag tror att de flesta av er har lättare att relatera till.

Vad är det företagare, fackföreningar, långivare, hyresvärdar, stater, osv, ofta tittar på för att få en hum om huruvida de ska höja sina priser, förhandla fram högre löner, höja sina räntor, höja hyrorna, höja “välfärds”förmåner, osv? De brukar titta på utvecklingen av KPI, konsumentprisindex.

Ända sedan guldmyntfoten övergavs 1971 har KPI fungerat som ett slags “ankare”. KPI är visserligen en bristfällig och dessutom ständigt sjunkande “ankare”, men ändå. Poängen är att om du alls är bekant med detta fenomen, då kan du också förstå hur försämringen av pengarnas värde allena kan driva upp den generella prisnivån.